郭凌云律師，湖南大學法學本科畢業，金州所合伙人律師，長期專注于行政訴訟、行政復議與投融資非訴法律服務。聯系電話：13874982371
私募基金是指一種針對少數投資者而私下（非公開）地募集資金并成立運作的投資基金。中國證券投資基金業協會（以下簡稱“基金業協會”）將我國私募基金分成四類：私募證券基金、私募股權（創業）基金、私募資產配置基金和其他類別基金，每一類別的私募基金對應不同的投資標的。私募基金的組織形式有：契約式、公司制和有限合伙制，其中有限合伙制基金最為常見。
改革開放40年來，我國私募基金行業高歌猛進、方興未艾。根據基金業協會發布的統計數據，截止2022年9月，我國登記存續的私募基金管理人24,129家，管理基金數量139,570只，管理基金規模20.39萬億元。作為掌管海量資產的私募基金管理人，近年來頻頻在司法拍賣、資產或股權交易市場舉牌，由此引出私募基金參與上市公司股票司法拍賣合規性的問題。私募證券投資基金本身就以股票等證券作為投資標的，其參與沒有法律障礙；股票不屬于私募資產配置基金和其他類別基金的投資對象，本文主要就私募股權投資基金可否參與司法拍賣做適當分析：一、私募股權投資基金投資上市公司股票符合證監會監管要求
根據《最高人民法院關于人民法院民事執行中拍賣、變賣財產的規定》（以下簡稱“《拍賣、變賣財產的規定》”）第二條規定，“人民法院對查封、扣押、凍結的財產進行變價處理時， 應當首先采取拍賣的方式，但法律、司法解釋另有規定的除外”。
司法拍賣是法院最為熟悉的強制執行方式，也是處置上市公司股票時較為常用的一種方式，尤其是針對股票數量占上市公司總本比例超過5%以上或者長期停牌的股票、限售流通股。中國中國證券監督管理委員會（以下簡稱“證監會”）2014年8月21日發布的《私募投資基金監督管理暫行辦法》（第105號令）第二條規定，“私募基金財產的投資包括買賣股票、股權、債券、期貨、期權、基金份額及投資合同約定的其他投資標的”。因此，上市公司股票符合私募基金對投資標的基本要求。
2018年10月19日，證監會時任主席劉士余在接受媒體專訪時表示，“鼓勵私募股權基金通過參與非公開發行、協議轉讓、大宗交易等方式，購買已上市公司股票，參與上市公司并購重組”。基金業協會負責人當天接受《中國證券報》采訪時也表示，“私募股權投資基金可以通過開立證券賬戶參與非公開發行、協議轉讓、大宗交易等方式，購買已上市公司股票，參與上市公司并購重組。”上述表態雖然沒有明文提到“司法拍賣”的方式，但《民事訴訟法》等法律規定了民事執行拍賣的一系列規則，包括拍賣的合法性、拍賣的流程，即評估、審查、確定保留價、將拍賣可能的情況告知申請執行人、對拍賣情況進行先期公告等。因此，私募股權投資基金作為市場主體依法參與上市公司股票司法拍賣，應受法律保護。
由此可見，監管機構及基金業協會對于私募基金投資上市公司股票也持支持態度，同時我國現行《證券法》《證券投資基金法》等法律法規，對于私募股權投資基金持有上市公司股票并未做禁止性規定，因此私募基金參與上市公司股票司法拍賣沒有法律障礙，其合法性、合規性應予肯定。
二、上市公司股票司法拍賣不受證監會《減持新規》的規制
2017年5月，證監會發布了《上市公司股東、董監高減持股份的若干規定》（證監會〔2017〕9號，以下簡稱“《減持新規》”）第二條規定，“上市公司控股股東和持股5%以上股東（以下統稱大股東）、董監高減持股份，以及股東減持其持有的公司首次公開發行前發行的股份、上市公司非公開發行的股份，適用本規定”。第四條第二款規定，“因司法強制執行減持股份的，應當按照本規定辦理”。
筆者認為，根據《立法法》《人民法院組織法》規定，最高人民法院對于在審判過程中如何具體應用法律、法令的問題，進行解釋是一種根據法律的授權立法。最高人民法院2021年6月修訂發布的《關于司法解釋工作的規定》（法發〔2021〕20號）第五條明確，“最高人民法院發布的司法解釋，具有法律效力”。從法律層級上，證監會的《減持新規》屬于部委規章，當部委規章和司法解釋不一致的時候，筆者認為應當適用最高人民法院相關司法解釋。目前，司法實踐的主流觀點也認為司法拍賣不受《減持新規》的限制，一些法院在裁判文書中認為，證監會的部委規章的法律效力低于法律、司法解釋的規定，不能約束人民法院的司法行為。
例如在“孟凱、中信證券股份有限公司保證合同糾紛案”執行審查類《執行裁定書》（（2018）粵0304執異1號案）中，深圳市福田區人民法院認為：“關于本院在淘寶網拍平臺上公開拍賣涉案股票是否合法的問題。《最高人民法院關于人民法院網絡司法拍賣若干問題的規定》第二條規定，人民法院以拍賣方式處置財產的，應當采取網絡司法拍賣方式，但法律、行政法規和司法解釋規定必須通過其他途徑處置，或者不宜采用網絡拍賣方式處置的除外。因此，本院采用淘寶網拍平臺公開拍賣涉案股票符合法律法規的相關規定。涉案股票雖為流通股股份，但已被證券交易所采取了限制交易措施，且證監會、證交所對上市公司大股東通過集中競價交易或大宗交易的方式有時間和比例的限制，無法通知集中競價交易或大宗交易的方式進行變價。同時，考慮到被執行人孟凱所持股份為控股股份（22.7%），控股權在股票變價時有較大的溢價可能，分批變價可能對二級市場產生的不良影響和價值貶損；而證券交易場所不具有拍賣股票的相關配套流程及機構，在證券公司進行分批變價也不具有現實可操作性。因此，為了充分保護申請執行人及被執行人的合法權益，本院采用在淘寶網拍平臺上整體公開拍賣的方法對涉案股票進行處置。異議人認為，涉案股票應在證券交易場所進行變賣的理由不能成立，本院不予采納。”“證監會發布的《上市公司股東、董監高減持股份的若干規定》系規范性化文件，效力低于法律規定，異議人不得以此為由要求暫緩執行。”
筆者在查閱了多例上市公司股票司法拍賣案件后發現，相關法院并未遵守《減持新規》規定的減持比例與減持時間。《拍賣、變賣財產的規定》第二十六條規定：“不動產、動產或者其他財產權拍賣成交或者抵債后，該不動產、動產的所有權、其他財產權自拍賣成交或者抵債裁定送達買受人或者承受人時起轉移。”因此，在法院依法作出執行裁定的基礎上，上市公司相關股票在市場監管部門辦理變更手續，并無障礙。
三、應以合理方式確定參與司法拍賣的上市公司股票價值
《最高人民法院關于人民法院確定財產處置參考價若干問題的規定》（法釋〔2018〕15號）第二條規定，“人民法院確定財產處置參考價，可以采取當事人議價、定向詢價、網絡詢價、委托評估等方式。”但由于二級市場股票交易價格時刻處于變動之中，上述幾類定價方式實際上較難落實。
《最高人民法院關于人民法院民事執行中拍賣、變賣財產的規定》（法釋〔2004〕16號）第四條第一款規定，“對于財產價值較低或者價格依照通常方法容易確定的，可以不進行評估”。
《最高人民法院關于人民法院網絡司法拍賣若干問題的規定》（法釋〔2016〕18號）第十條規定，“起拍價由人民法院參照評估價確定；未作評估的，參照市價確定，并征詢當事人意見”。
因此，筆者認為拍賣股票為非限售流通股，可以在二級市場上自由流通交易，完全可參考二級市場的價格進行定價。如《上海金融法院關于執行程序中處置上市公司股票的規定（試行）》第十六條第二款規定，“上市公司股票的交易金額按照決定處置日前二十個交易日收盤均價乘以股票數量計算”，該種確定價格的方式也被其他多家法院所使用。因此，鑒于股票價格易于獲取，容易確定的特點，以股票市價作為司法拍賣的參考價較為恰當，此舉也有利于提高人民法院的執行效率。對于長期長期停牌的股票，因其無法通過二級市場的價格進行定價，所以需要進行評估，以確定其拍賣價格。
四、參與拍賣前應充分研究監管政策避免摘牌后無法過戶
如被拍賣的上市公司股票是銀行等金融機構的，根據《商業銀行法》、《商業銀行股權管理暫行辦法》（證監會2018 年第1號令），需要履行監管審批或備案、信息披露等義務。
其中，《商業銀行股權管理暫行辦法》第四條規定，“投資人及其關聯方、一致行動人單獨或合計擬首次持有或累計增持商業銀行資本總額或股份總額5%以上的，應當事先報銀監會或其派出機構核準。對通過境內外證券市場擬持有商業銀行股份總額5%以上的行政許可批復，有效期為6個月。審批的具體要求和程序按照銀監會相關規定執行。投資人及其關聯方、一致行動人單獨或合計持有商業銀行資本總額或股份總額1%以上、5%以下的，應當在取得相應股權后10個工作日內向銀監會或其派出機構報告。報告的具體要求和程序，由銀監會另行規定。”
第十三條規定，“同一投資人及其關聯方、一致行動人作為主要股東入股商業銀行的數量不得超過2家,或控制商業銀行的數量不得超過１家”。尤其是累計持有超過商業銀行資本總額或股份總額5%以上的，應事先報銀監會或其派出機構“核準”，但如何理解“投資人及其關聯方、一致行動人單獨或合計”持有商業銀行的股份，存在一定的不確定性。如相關的私募機構有意參與，應事先取得監管機構的認同與理解，避免將來被動。實際上，我國對金融機構實行嚴格的監管和準入制度，除商業銀行之外，其他如信托、保險、小貸、擔保等類型的企業，國家法律、法規對金融機構的股東均有嚴格要求，在參與司法拍賣之前，應就參與主體作為相關金融機構股東的匹配性進行分析研究，在確定的基礎上再通過司法拍賣取得相關股權。
《國家稅務總局關于人民法院強制執行被執行人財產有關稅收問題的復函》（國稅函〔2005〕869號）中明確，“人民法院的強制執行活動屬司法活動，不具有經營性質，不屬于應稅行為，無論拍賣、變賣財產的行為是納稅人的自主行為，還是人民法院實施的強制執行活動，對拍賣、變賣財產的全部收入，納稅人均應依法申報繳納稅款”。
《最高人民法院關于人民法院網絡司法拍賣若干問題的規定》（法釋〔2016〕18號）明確，實施網絡司法拍賣的，人民法院應當在拍賣公告發布當日通過網絡司法拍賣平臺公示“拍賣財產產權轉移可能產生的稅費及承擔方式；沒有規定或者規定不明的，人民法院可以根據法律原則和案件實際情況確定稅費承擔的相關主體、數額”。
根據相關法院發布的拍賣通知，一般來說都要求交易所有的稅費均由買受人承擔。如果不對項目進行詳細的盡職調查，仔細計算、推演相關稅收成本，極有可能與原來預想的不一致，從而導致買受人意外的損失。據法院的相關案例，對標的物的司法拍賣信息，法院如已經發布通知，參與拍賣的買受人需自行開展盡職調查，對拍賣信息存在的風險需要自行承擔。若拍賣結束后，買受人再主張法院公布的信息不充分導致其錯誤決策、要求撤銷的，法院將不予支持。聲 明
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